日期：2026-02-04 08:40:18
作者 | 艺馨 秀一
排版 | Cathy
监制 | Yoda
出品 | 不二研究
A股的“第一碗”燕窝，又凉凉了！
冲刺A股“燕窝第一股”的厦门燕之屋生物工程股份有限公司（下称“燕之屋”），于9月21日撤回了IPO申请。
9月22日本是燕之屋上会的日子。但是，上会前一晚（21日晚），燕之屋却临时撤回了IPO申报材料，发审委决定对其取消审核。
燕之屋是一家拥有常温即食燕窝、鲜炖燕窝、干燕窝及其他燕窝衍生产品的燕窝产品品牌，主要从事燕窝产品的研发、生产和销售。据其招股书披露，燕之屋的燕窝零售额连续三年全球第一。
▲图源：燕之屋官微
但是，燕之屋的上市之路波折重重。2011年，燕之屋曾计划赴港上市，因“毒血燕”事件等折戟IPO。2021年末，燕之屋向A股主板提交招股书，拟募资10.19亿元。
等待4个月后，燕之屋收到证监会的57个连环追问，问询内容主要涵盖信息披露、规范性和其他问题三方面，但燕之屋未作出相关回应。
「不二研究」据燕之屋新版招股书中发现：2021年，其营收为14.99亿元，同比增加15.38%；同期的净利润为1.72亿元，同比增加41.06%。
在2018-2021年，尽管燕之屋的营收平稳上升，但过度依赖于广告宣传带动销量，而研发投入占比相对极低。
以2021年为例，其销售费用为4.51亿元，当期营收占比高达30.8%；其中，宣传推广费高达2.67亿元；与之鲜明对比的是，其研发费用仅为1894.64万元，当期营收占比仅为1.26%。
▲图源：燕之屋官微
今年1月的一篇旧文中，我们聚焦于新消费浪潮下，燕窝不再是奢侈品；但燕之屋难逃智商税质疑。时至今日，即使中止IPO，燕之屋也需要直面食品安全、重营销轻研发等问题。由此，「不二研究」更新了1月旧文的部分数据和图表，以下Enjoy：
去年12月16日，厦门燕之屋生物工程股份有限公司(下称“燕之屋”)首次披露股票招股说明书（申报稿），拟于上海交易所主板上市，保荐机构为中信建投(601066)证券。
据招股书显示，2018-2021年，燕之屋营收合计近45亿，但销售开支高达12.5亿余元；且四年的同期研发占比均低于2%。
在「不二研究」看来，作为燕窝行业的25年老兵，燕之屋营收业绩可观，但高额的销售开支与低企的研发支出形成鲜明对比。
当Z世代掀起新消费“养生”浪潮，燕窝赛道的新老竞争蜂拥而至，但是，燕之屋似乎暂未建立起核心护城河。
营销开支过亿，燕窝老兵冲刺IPO
从最早“现炖现吃现送”的连锁经营模式，到推出“开碗即食”的高端即食燕窝“碗燕”；创建于1997年的燕之窝，是燕窝行业25年的老兵。
▲图源：燕之屋官微
其在线下专卖店和线上零售渠道均有经营体系，并自建工厂、自主生产；截至2021年12月31日，燕之屋直营与经销渠道合计拥有线下实体门店635个。
据招股书显示，2018-2021年，燕之屋营收7.24亿、9.51亿、12.99亿和14.99亿；净利润分别为0.63亿、0.79亿、1.22亿、1.72亿。
同期，燕之屋的毛利总额分别为3.75亿、4.62亿、5.65亿元和7.30亿，毛利率为51.76%、48.55%、48.65%和52.67%。
与此同时，「不二研究」发现，燕之屋在四年的销售费用不菲，累计高达12.5亿余元；特别是广告宣传费高企。
2018-2021年，其销售费用分别为2.34亿、3.08亿、3.17亿、3.91亿；在总营收占比分别为32.3%、32.4%、29.5%、28.0%。
其中，广告宣传费分别为1.36亿、1.87亿、2.37亿、2.67亿，同期营业收入占比达18.78%、19.72%、18.27%、17.85%。
在「不二研究」看来，虽然燕之屋的营收平稳上升，或是依托于高额广告宣传费用，以营销增长换收入增长。
即使闯关IPO成功，仅凭广告宣传带动销量，也很难赢得二级资本市场投资者的青睐；这显然不是长久之计，燕之屋亟需树立自己的品牌力。
研发支出稀微，碗燕撑起半壁营收
燕之屋的营收收入主要来自于燕窝产品，具体包括：碗燕、鲜炖燕窝、冰糖燕窝、干燕窝及其他产品五大品类，以2021年的销售收入分析，五大品类分别占比45.6%、28.2%、13.3%、11.0%和2.0%，燕窝产品合计占比100%。
在燕窝产品中，碗燕品类长期一枝独秀：2018-2021年，碗燕销售收入分别为5.05亿、5.35亿、5.43亿和6.82亿，营业收入分别占比69.88%、56.64%、41.94%和45.56%；其中，2020年、2021年的收入同比增长1.45%、25.72%。
与此同时，鲜炖燕窝品类快速崛起。2018-2021年，鲜炖燕窝销售收入分别为0.10亿、1.07亿、3.60亿和4.23亿，同期营收占比为1.37%、11.32%、27.82%和28.21%，2020年、2021年的同比增幅236.76%、17.35%。
虽然燕之屋已经布局鲜炖燕窝等多品类产品线，但其营收结构依旧较为单一，碗燕依旧占据支柱地位、撑起总营收的半壁江山。
在「不二研究」看来，仅依靠碗燕一张 “王牌”，对单一产品的依赖严重，燕之屋在未来竞争中很难立于不败之地。
更加值得关注的是，根据燕之屋官方对旗下燕窝产品的用户画像分析，其碗燕的用户群体集中在30-60岁。某种程度而言，这一品类对于Z世代的吸引力较弱。
单一产品很难覆盖大面积的消费者。由此，平衡各产品线的收入，吸引更多的潜力消费者，建立品牌护城河，成为燕之屋当下亟需解决的课题。研发投入或决定其燕窝行业的未来竞争力。
但是，「不二研究」发现，2018-2021年，燕之屋的研发费用分别仅为1304.89万、1874.24万、1766.42万、1894.64万，占总营业收入比例仅为1.80%、1.97%、1.36%、1.26%，与同期的营销投入形成鲜明对比。
在「不二研究」看来，即使燕之屋已经开发出很多细分品类，但从收入结构而言，来自碗燕的收入比例依旧占据近半壁江山，若不能及时跟进研发力度的投入，平衡各个产品线的收入，打破碗燕收入“单腿走路”的营收结构，碗燕产品任何波动或将影响燕之屋的整体业绩。
线上竞争激烈，燕之屋以价换量？
据国燕委发布的《2020年燕窝行业白皮书》，中国燕窝消费市场规模在2020年达到约400亿左右；约85%的燕窝品牌商运营线下渠道。
燕窝市场潜力巨大，随之而来的是争破头的行业竞争，谁都想来分一杯羹。据天眼查数据显示，截至2022年9月21日，与“燕窝”相关的企业共有25399家，一年内成立的就有1877家企业。
而线上渠道的竞争则更加激烈。以天猫商城为例，截至2022年9月21日，销售燕窝产品的店铺数量有近10538家，品牌近200个，9355件相关商品，知名品牌包括有燕之屋、同仁堂(600085)、小仙炖、燕小厨、燕安居、青岛正典等。
当鲜炖品类在线上渠道爆发，燕之屋的线上销售规模快速扩张，2020年起，线上收入已超越线下渠道。
据燕之屋招股书显示，2018-2021年，其线上渠道的营业收入分别为2.81亿元、4.41亿元、7.18亿元和7.67亿元；营收占比分别为38.92%、46.71%、55.51%和51.20%。
但是，「不二研究」发现，燕之屋在线上平台选择“以价换量”的策略抢占市场。
以鲜炖燕窝为例，销售均价由2018年的134.55元/瓶降至2021年的52.07元/瓶；销售数量由2018年的7.34万瓶增至2021年的811.47万瓶。
燕之屋在招股书解释称，主要由于线上平台对鲜炖燕窝、冰糖燕窝进行促销，产品销售价格相应降低所致。
作为燕窝线上消费的潜力用户，Z世代Cola向「不二研究」表示，燕窝更像一笔“智商税”，并不如广告上说的那般有什么神奇的功效；不过，最重要的是其经济能力不足以支持燕窝的补给。
在「不二研究」看来，虽然“养生”观念如今深入人心，燕之屋的产品价格也有所调整，但价格也远非宣传般亲民。
▲图源：燕之屋官微
尽管其逐渐扩大线上渠道布局，但作为线上消费主力的Z时代，似乎不如想象中愿意买单。想要抓住Z世代的心，除了价格调整，燕之屋需要更多了解其消费喜好，“对症下药”才有望从众多品牌中突围。
燕之屋难逃"智商税"风波？
养生观念盛行的时代，任何滋补食材都有成为风口的潜力。
新消费浪潮下，不仅老年人，年轻人的养生需求也愈发旺盛。燕之窝也在近几年被风口催生。
市面上的燕窝产品五花八门，正逐渐成为人们的社交货币。但是，燕窝并非必需品，可替代性也较强；其并不太亲民的价格，也常被年轻消费者质疑为“智商税”。
作为老牌燕窝厂商，燕之屋也难逃质疑。
与此同时，燕窝赛道的竞争也十分激烈，仅是天猫这一电商平台就有近600家，且数目还在上涨，各大竞争品牌也在不断发力。
即使中止IPO，燕之屋要面对的不仅只是“智商税”质疑，还需要直面食品安全、重营销轻研发等问题。
本文部分参考资料：
1. 《燕之屋拟上交所主板IPO，3年半近7亿广告费难甩“智商税”争议》，洞察IPO
2. 《“燕窝第一股”要来了！或迎更强营销竞赛》，羊城晚报
3. 《研发占比仅1.35%，燕之屋上市未来面临三大挑战》，中国经济网
4.《A股的第一碗燕窝，还是吃不上》，新消费日报
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